金牌櫥柜IPO：暗藏家族絕對控股風險

長江商報消息 兩大家族控股達97%，公司毛利逐年下降，趨勢難改

□本報記者 劉濤

金牌櫥柜逆勢而動，或許是不得已而為之。

在房地產(chǎn)市場整體放緩的背景下，多家非櫥柜企業(yè)跨界進入，市場容量巨大的櫥柜市場漣漪陣陣。櫥柜企業(yè)廈門金牌櫥柜有限公司（下稱：金牌櫥柜）擬登陸上交所募資擴能。

5月18日，作為華南櫥柜產(chǎn)業(yè)帶上的區(qū)域性櫥柜企業(yè)，金牌櫥柜正式預披露，擬發(fā)行1700萬股，占公司發(fā)行后總股本比例不低于25.37%，募集資金約3.67億元，用于在江蘇泗陽建設年產(chǎn)7萬套的整體櫥柜項目，同時在廈門建設三期項目工程、研發(fā)中心和信息化建設項目。

然而，長江商報記者發(fā)現(xiàn)，此次金牌櫥柜IPO，除了報告期內直線下降的毛利潤指標外，還面臨著家族持股高達九成的難題。樓市低迷加上同質化競爭激烈的市場現(xiàn)狀，對櫥柜行業(yè)無疑雪上加霜。在如此境況下，金牌櫥柜欲擴大的整體櫥柜產(chǎn)能，是否真如外界質疑的那樣，難以得到市場消化呢？

金牌櫥柜董秘陳建波6月5日接受長江商報記者專訪時并不認可，他向記者表示“金牌櫥柜從治理結構上來講是符合上市要求的”。

逆勢擴產(chǎn) 欲占一成市場規(guī)模

房地產(chǎn)行業(yè)需求不振，直接傳導至下游櫥柜行業(yè)——金牌櫥柜不得不逆勢而動。

招股書披露的財務數(shù)據(jù)顯示，2014年至2012年，公司營業(yè)收入分別為約7.33億元、5.61億元和4億元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為約4002.76萬元、3075.99萬元和2297.72萬元，加權平均凈資產(chǎn)收益率分別為23.58%、17.20%和14.19%。

從財務報表上來看，金牌櫥柜業(yè)績并非不好看，但表象之下或存隱憂。長期從事建材行業(yè)研究的中投顧問機構研究員鄒明曉認為，當前國內櫥柜行業(yè)發(fā)展有所回暖，但市場供需矛盾依然存在。當前，櫥柜行業(yè)所處的環(huán)境較為惡劣，受房地產(chǎn)市場下行影響，市場需求量有所減少，同時人力成本、原材料成本在不斷提升。

據(jù)了解，2010年以來，受宏觀調控政策，國內房地產(chǎn)市場成交量和成交額出現(xiàn)一定波動，整體櫥柜行業(yè)是一個新興的細分領域，受到下游居民戶數(shù)穩(wěn)定增長及舊房裝修市場發(fā)展等因素影響，現(xiàn)階段行業(yè)周期性不明顯。市場供需矛盾關系和人力、原材料成本雙向夾擊下，金牌櫥柜的日子不一定好過。

招股書顯示，金牌櫥柜企圖通過募投項目增加櫥柜產(chǎn)能，然而在市場整體低迷情勢下，增加的產(chǎn)能是否能夠得到消化尚存在疑問。金牌櫥柜擬公開發(fā)行股票數(shù)量不超過1700萬股，占公司發(fā)行后總股本比例不低于25.37%，擬在上交所上市募集資金約3.67億元，其中約1.60億元用于在江蘇泗陽建設年產(chǎn)7萬套整體櫥柜建設項目，再就是三期項目工程擬投資1.28億元，其余為研發(fā)中心和信息化建設項目。

據(jù)了解，索菲亞、圣象地板非櫥柜主業(yè)的企業(yè)等都氣勢洶洶跨界進入櫥柜行業(yè)，市場競爭激烈。金牌櫥柜董秘陳建波向長江商報記者表示，這個市場總體容量巨大，特別是在三四線城市，有很好的市場機會，金牌櫥柜只要占有10%的市場規(guī)模，做到百億規(guī)模是沒有問題的。

值得注意的是，金牌櫥柜的毛利率在指標報告期內一直下降，從2012年的47.73%降至2014年的40.84%，特別是主導產(chǎn)品櫥柜的毛利率，也從2012年的48.42%降至2014年的38.78%。

金牌櫥柜認為，公司面臨市場競爭不斷加大的風險，在用工成本和原材料成本雙雙上漲情況下，對公司營收、利潤率產(chǎn)生一定影響。而在前述情況下，募集資金擴大產(chǎn)能或將成為金牌櫥柜的負擔，投資項目將存在達不到預期收益的風險。

此外，若未來國內房地產(chǎn)市場交易出現(xiàn)長期低迷或大幅下滑，也將對公司業(yè)績不利。

鄒明曉認為，櫥柜行業(yè)是房地產(chǎn)的下游行業(yè)，房地產(chǎn)市場的活躍度與櫥柜行業(yè)的活躍度呈正相關關系。除非櫥柜行業(yè)出現(xiàn)較大技術變革或產(chǎn)品創(chuàng)新，能夠吸引大量消費者進行“買新?lián)Q舊”，否則其將與我國房地產(chǎn)市場發(fā)展保持一致。

經(jīng)銷模式的高成本隱憂

金牌櫥柜的主導產(chǎn)品是櫥柜，通過經(jīng)銷商銷售是公司自主品牌業(yè)務的重要銷售模式。

金牌櫥柜招股書發(fā)現(xiàn)，2012年度至2014年度以經(jīng)銷方式的銷售額收入占公司營收的45.24%、48.41%和54.42%。從數(shù)據(jù)上看，經(jīng)銷模式所占收入比重越來越高。

2012年至2014年，其經(jīng)銷商專賣店數(shù)量持續(xù)上漲，從2012年的302家發(fā)展到2014年的567家，其銷售額也從2012年的約1.77億元上升到2014年的約3.66億元。

同時段內，公司直營店從53家發(fā)展到61家，銷售額從約1.77億元躍至約2.54億元。公司認為，通過經(jīng)銷商銷售是公司自主品牌業(yè)務的重要銷售模式，也是這個行業(yè)傳統(tǒng)的分銷模式。

通常，經(jīng)銷商開設的專賣店接受客戶訂單，將客戶確認的銷售訂單發(fā)送至公司，經(jīng)銷商一般按照結算價格向公司支付全部貨款，到貨后再由經(jīng)銷商上門安裝等。董秘陳建波受訪時認為，櫥柜行業(yè)屬于服務密集型行業(yè)，服務程度高，安裝繁雜，經(jīng)銷商模式不可缺少。

金牌櫥柜在招股書中坦言，報告期內經(jīng)銷模式的收入占比逐年提升，公司預計通過經(jīng)銷商專賣店銷售模式實現(xiàn)的收入仍將保持較快的增長。

未來三四線城市是櫥柜行業(yè)競爭最激烈的市場區(qū)域，按照上述金牌櫥柜經(jīng)銷商發(fā)展速度來看，經(jīng)銷商數(shù)量或會大量上升，而且“這種傳統(tǒng)經(jīng)銷模式還會長期存在”。

但是，在大量發(fā)展全國各地經(jīng)銷商背后，也帶來諸如管理成本、廣告投入成本加大等難題。

數(shù)據(jù)顯示，2012至2014年，金牌櫥柜廣告及業(yè)務宣傳費分別為3321.33萬元、4361.16萬元和6646.03萬元，而在2015年，僅僅CCTV《東方時空》后和《焦點訪談》后發(fā)布的全年廣告合同金額就高達約4796.46萬元。

其實，金牌櫥柜在招股書中也意識到這樣的問題：如果經(jīng)銷商經(jīng)營中心發(fā)生變化，無法做好有效的品牌投放，不具備得當?shù)氖袌霾僮髂芰Γ瑢�會影響公司產(chǎn)品在該區(qū)域的銷售。

中投顧問研究員鄒明曉受訪時認為，當前互聯(lián)網(wǎng)沖擊下，櫥柜企業(yè)需要升級和轉型，不僅僅對產(chǎn)品，對于銷售模式也需要創(chuàng)新和轉型。他認為，雖然一二線品牌櫥柜企業(yè)的分銷體系較為發(fā)達，擴張速度較快，但部分企業(yè)有盲目擴張的趨勢。

兩大家族控股達九成

長江商報記者查閱金牌櫥柜招股書發(fā)現(xiàn)，不僅溫建懷和潘孝貞絕對控制金牌櫥柜，更讓人關注的是，潘家、溫家兩大家族成員也分別持有不少公司股份。

公開資料顯示，在溫氏家族成員中，除溫建懷持有16.51%股份外，溫桂華、溫建北、溫建河及俞麗梅分別持有金牌櫥柜股份為1.61%、4.86%、0.32%和0.02%，合計持股23.32%。招股書顯示，溫桂華為溫建懷、溫建北和溫建河之父，溫建懷為俞麗梅的姐夫。

在潘氏家族成員中，除潘孝貞持有金牌櫥柜9.71%外，潘美玲持股3.88%，潘宜琴持股1.95%，合計持股15.54%。

招股書顯示，潘孝貞和潘宜琴為兄妹關系，潘美玲系潘孝貞侄女。潘美玲生于1990年，其持有股份為繼承其父潘孝泉股權遺產(chǎn)，時間為2009年。這樣一來，溫氏家族、潘氏家族直接持有金牌櫥柜股權合計38.86%，加上由溫建懷和潘孝貞通過建潘集團間接持有金牌櫥柜58.30%股權，合計直接和間接持有公司股權高達97.16%。

不僅如此，上述持股股東還在金牌櫥柜擔任重要職位，其中，溫建懷為董事長，潘孝貞為副董事長和總經(jīng)理。長江商報記者比對以往擬上市公司的“經(jīng)驗”發(fā)現(xiàn)，家族成員通常盡量避嫌或通過殼公司完成對發(fā)行方的股權間接持有或代持，但是溫、潘兩大家族成員或不想拘泥于這個“俗套”，改直接持有。

記者查閱招股書發(fā)現(xiàn)，金牌櫥柜一些高管也有類似情形，其中，朱靈、陳建波、王紅英及李子飛分別持有股份0.03%。朱靈現(xiàn)為公司副總經(jīng)理、財務總監(jiān)，王紅英為職工代表監(jiān)事、行政及人力資源部副總監(jiān)，陳建波為董秘和稽核管理部總監(jiān)，李子飛為運營服務中心總監(jiān)。

令業(yè)內人士擔憂的是，兩大家族成員處于絕對控制地位，實際上并不利于公司治理，兩大家族持股股東有通過投票權或其他方式對公司經(jīng)營決策等方面進行控制或影響的可能，進而對公司及中小股東的利益產(chǎn)生一定影響。

對此，金牌櫥柜董秘陳建波6月5日接受長江商報記者專訪時并不認可，他告訴記者：“從治理結構上來講是符合上市要求的”。

陳建波向記者介紹稱，我們內部有決策機制，并非以持有股權多少來決策，而是按照高管成員的票數(shù)來決定。從股份制來講，溫家持股比例比潘家多，記者追問陳建波這樣的決策機制是否科學，他承認“股東之間確實需要平衡的點”。

opinion

我們內部有決策機制，并非以持有股權多少來決策，而是按照高管成員的票數(shù)來決定。從股份制來講，溫家持股比例比潘家多，股東之間確需要平衡的點。

——金牌櫥柜董秘陳建波

金牌櫥柜

毛利率指標

2012年

47.73%

2014年

40.84%

下降6.89%

主導產(chǎn)品

櫥柜毛利率

2012年

48.42%

2014年

38.78%

下降9.64%

經(jīng)銷

模式

廣告及

業(yè)務宣傳費

2012年3321.33萬元

2013年4361.16萬元

2014年6646.03萬元

2015年，僅僅《東方時空》和《焦點訪談》的廣告合同金額就達4796.46萬元

潘家、溫家

控股達

97.16%

直接

控股

溫家合計持股23.32%

潘家合計持股15.54%

間接

控股

溫建懷和潘孝貞間接持有58.30%股權

責編：ZB